SimCorp

Den danske software-udvikler, der leverer porteføljestyringssystemer til finanssektoren, besidder en række af de klassiske dyder, vi som investorer påskønner. Udviklingen i industrien er forudsigelig og stabil, pengestrømmene høje, afkastet på den investerede kapital imponerende og i tillæg hertil er der et kæmpe uudnyttet potentiale, som den kompetente ledelse forfølger dag efter dag. Vi har været medejere i en årrække – og det forventer vi at være mange år endnu.

Med en markedsandel på 15 procent er SimCorp en global markedsleder indenfor udvikling og salg af porteføljestyringssystemer. Systemerne giver kapitalforvaltere og -ejere mulighed for hele tiden at overvåge egne porteføljer, hvad enten det er i overvejelserne om at sælge eller købe værdipapirer – eller helt andre informationsstrømme. Denne indsigt og den løbende opdatering skal lette arbejdet med porteføljestyring, hvad enten det er i relation til investeringsmæssige dispositioner eller rapportering til kunder og bestyrelser.

Porteføljestyringssystemer er et nichemarked med lange og profitable kundeforhold, der skaber en stabil og forudsigelig udvikling i de frie pengestrømme. At erobre nye kunder er en langvarig affære, ligeså er beslutningsprocesserne hos kunderne. Markedsandele flytter sig således langsommeligt og i seje træk – men det er også en fordel, da det netop er medvirkende til stabiliteten i industrien.

SimCorp har en udviklingsafdeling på knap 600 IT-udviklere under ledelse af Georg Hetrodt, der løbende udvikler, finpudser og forbedrer hovedproduktet SimCorp Dimension, samt det mindre præsentationsprodukt Coric, der letter arbejdet med udarbejdelse af præsentationer, hvad enten det er til interne møder, møder med investorer eller nye potentielle kunder. I alt har SimCorp mere end 1.650 ansatte.

SimCorp Dimension kan som udgangspunkt håndtere alle de opgaver, som en kapitalforvalter måtte have brug for. Der er dog så godt som ingen kunder, der fra starten køber alle modulerne i systemet. I stedet købes adgang til dele af systemet, og i takt med at tiden går, forsøger SimCorps sælgere at sælge yderligere moduler eller brugere, så kundens samlede engagement med SimCorp vokser.

Hvis der anvendes produkter fra SimCorps konkurrenter, kan det skabe problemer i kommunikationen med modulerne fra SimCorps system. Det yderst konkurrencedygtige produkt SimCorp Dimension er blevet udviklet gennem mange år, og gennem samarbejde med kunderne – og det er således et salgsargument fra SimCorp, at der kan sikres en mere stabil og korrekt databehandling, hvis kunden lader SimCorp stå for en større del af dennes system.

10 kontrakter er et godkendt år

Markedet for porteføljestyringssystemer er som nævnt et mindre nichemarked, der vurderes at bestå af omkring 1.300 potentielle kunder, hvor SimCorp i dag er leverandør til 190 af dem. Det har længe været ledelsens vurdering, at det langsigtede potentiale er, at der årligt vil være mellem 40 og 50 udbud at kæmpe om. Siden finanskrisen har det dog ikke nået disse højder, og der har de seneste tre år været færre end 20 kontrakter at kæmpe om årligt.

SimCorp har vundet over halvdelen af disse, og har i årene fra 2016 til 2018 årligt tilføjet henholdsvis 12, 8 og 10 nye kunder til SimCorp Dimension. Størrelsen på aftalerne har været af stigende størrelse, så selvom antallet ikke er vokset, er ordrebeløbet steget. Det er glædeligt, at halvdelen af de nye kunder i 2018 kom fra det vigtige amerikanske marked, hvor SimCorps markedsandel ikke ligger på samme niveau som den globale position, men hvor antallet af potentielle kunder er det højeste.

Den største udfordring for SimCorp vurderes at være, at den potentielle kunde ikke vælger at gå med et nyt porteføljestyringssystem, men i stedet holder fast i det eksisterende. En stor andel af det potentielle marked vurderes fortsat at køre med selvudviklede systemer, hvilket kan skabe komplikationer i takt med at regulering øger kravene til større kapitalforvaltere. Antallet af udbydere på markedet har været faldende grundet konsolidering blandt SimCorps konkurrenter. Vi finder det positivt, at der bliver færre spillere til at konkurrere om profitpuljen, og vurderer, at SimCorp står i en stærk position med et attraktivt produktkatalog og et stort udviklingsbudget.

Salgsprocesserne er lange, og tager oftest mere end et år, hvilket blandt andet skyldes, at det er en stor investering at købe et nyt porteføljestyringssystem. Ikke alene beløbet, men også fordi det kræver betydelige organisatoriske ressourcer at implementere, hvor arbejdsmetoder, processer og andet skal ses efter i sømmene, inden en beslutning træffes. Over de seneste par år har salgsprocesserne udviklet sig til at blive en anelse længere.

Abonnementsmodel har givet uro på aktiemarkedet               

Tilbage i 2016 foretog ledelsen i SimCorp en beslutning om at ændre kontraktformen ved salg af SimCorp Dimension-produktet. Tidligere havde erhvervelsen krævet betydelige betalinger ved kontraktindgåelsen, hvilket i dag er blevet erstattet af abonnementsordninger. Betalingen for erhvervelsen er således blevet lavere, da den er fordelt over kontraktens løbetid. Løbetiden var forventet at være omkring fem år, men hovedparten har vist sig at være på syv til otte år. For SimCorp skulle en af fordelene ved denne abonnementsform være, at den lavere, årlige betaling kan godkendes på lavere ledelseslag hos kunderne, end den tidligere ”up-front” kontraktform kunne.

Overgangen til den nye kontraktform har skabt forstyrrelse i aflæggelsen af selskabets regnskaber, ligesom varierende kontraktlængder har kompliceret læsningen samt vurderingen af regnskaberne og den løbende ordreindgang. Det har dog også skabt en unødvendig usikkerhed og udsving i aktiemarkedets opfattelse af de langsigtede værdier i SimCorp. Påvirkningen på selskabets konvertering af den regnskabsmæssige indtjening til frie pengestrømme har dog været mere markant, end såvel vi, som ledelsen, forventede ved overgangen.

I tillæg til dette har endog flere ændringer i regnskabsreglerne mindsket sammenligneligheden med tidligere rapporterede tal. Det har dog ikke nogen påvirkning på selskabets frie pengestrømme, der i sidste ende er den langsigtede værdi i SimCorp, og som skaber fundamentet for vurderingen af afkastpotentialet i selskabet.

Stabiliteten i SimCorp kommer af, at det ikke kun er salget af nye licenser, der sikrer indtjening og pengestrømme. Omkring 85 procent af årsomsætningen kommer fra kunder, der allerede er kunder ved indgangen til året. Dertil kommer, at SimCorp løbende modtager betaling for antallet af brugere, der tilkobles systemet, hvilket er yderst stabilt og profitabelt. Hvis der skal tilføjes yderligere moduler eller funktionalitet, kan SimCorp, mod betaling, også udleje konsulenter til formålet. Udviklingen i salget af tillægslicenser var dog skuffende i 2018 med et organisk fald på ti procent, hvilket kan sammenlignes med en vækst på 35 procent i 2017. SimCorps samlede ordreindgang levede fuldt ud op til vores forventninger.

Ordreindgangen var mere end 100 millioner euro i 2018, hvilket var første gang, at ordreindtaget oversteg et trecifret millionbeløb. Dette er en vækst på 23 procent sammenlignet med 2017 og vil være understøttende for omsætningsvæksten i 2019. Den organiske omsætningsvækst var knap ti procent i året, og således inden for ledelsens målsætning for året – og i tråd med den langsigtede målsætning om tocifret årlig omsætningsvækst og stigende indtjeningsmarginaler. Driftsindtjeningen var i 2018 på 27 procent af omsætningen, og forventes som nævnt at blive øget løbende. Vi kan ikke se, hvorfor SimCorp ikke skulle kunne levere marginer på mere end 30 procent, som det ses hos andre markedsledende softwareleverandører. Afkastet på den investerede kapital er mere end 100 procent, hvilket tydeligt viser værdiskabelsen i denne softwareudvikler.

Salget viser tænder i USA

Siden SimCorp i slutningen af 2016 fik sin daværende største nye kunde, den italienske forsikringsgigant Generali, har der i 2017 og igen i 2018 været beskæftiget et stort antal konsulenter i implementeringen af SimCorp Dimension hos Generali. Væksten i konsulentydelser var sidste år mere begrænset, men stadig gode syv procent. SimCorp oplever en stigende efterspørgsel efter konsulentydelser, hvor kunderne har outsourcet styringen af dele eller hele driften af SimCorp Dimension. Indtjeningsniveauet i denne del af SimCorp er ikke på samme attraktive niveau som salget af yderligere licenser, hvor næsten hele licenssalget bliver til indtjening, men konsulentforretningen er fortsat en attraktiv indtjeningskilde.

Mens SimCorp sidder på markante markedsandele i Skandinavien og Nordeuropa, er markedsandelen af det Nordamerikanske marked blot seks procent. Glædeligt var fem af de ti indgåede aftaler i 2018 således med amerikanske kunder, ligesom godt halvdelen af de sidste tre års nye kunder har været det. Gennem store historiske og fortsættende investeringer i softwareudvikling har SimCorp skabt et stærk produktudbud, og dette forventes sammen med stigende markedskendskab, flere referencer og en styrket salgsorganisation, at være en afgørende faktor i kampen om yderligere markedsandele i Nordamerika.

James Corrigan er landechef i USA, og har fået mere liv i forretningen, siden han tiltrådte i jobbet i 2014. Det amerikanske marked voksede i 2018 imponerende 38 procent, uden at der var flere ansatte. Denne høje omsætningsvækst er udtryk for den betydende kundevækst, som SimCorp har haft de seneste år, hvor halvdelen af selskabets 31 kunder i Nordamerika er kommet til siden 2016.

Emmanuel Colson er fortsat leder for SimCorps indsats på det franske marked, som han har været det siden 2013. Over de sidste år har begge leveret gode resultater, blandt andet med en aftale med forsikringskæmpen AXAs forvaltningsenhed. Det er vores forventning, at de fortsat vil bringe resultater til selskabet. SimCorp har ikke tidligere været til stede på det italienske og spanske marked, men fik trods dette aftaler med ledende forvaltere på begge disse markeder i 2016. Føromtalte Generali, Italiens største forsikringsselskab, underskrev således den største ordre i SimCorps historie lige inden julen 2016. Det er ledelsens klare strategi, at der søges kontrakter med en top-3 spiller på et marked, når SimCorp vil gøre entré. SimCorps markedsandel i Sydeuropa er i dag kun syv procent.

Som et led i den øgede fokus på det italienske marked opkøbte SimCorp i 2017 det italienske selskab APL Italiana for et beløb på 35 millioner euro finansieret med en blanding af aktier og kontanter. Det er positivt, når vores selskaber kan anvende sin kapital til udvidelse af forretningen gennem værdi-
skabende investeringer. Vi vurderer, at opkøbet af APL Italiana skete på et meget attraktivt prisniveau på mindre end 7,5 gange årets driftsindtjening i det italienske selskab. APL Italiana, der ikke havde været til salg, skaber en stærk platform for SimCorp i Sydeuropa.

I 2018 udvidede SimCorp med et kontor i Japan, hvor der vil udnyttes den erfaring, som SimCorp-ansatte i Singapore har haft fra tidligere stillinger. Japan vurderes at være en langsigtet, stor mulighed, men det vil tage tid før, at det får en mærkbar indflydelse på værdiskabelsen i SimCorp.

 Imponerende indsats af formanden

Der er ingen gæld i SimCorp, der tværtimod har en kontantbeholdning på 48 millioner euro. De løbende frie pengestrømme bliver som udgangspunkt distribueret retur til aktionærerne i form af såvel udbytter som aktietilbagekøb. Vi er glade for, at SimCorp igen vil tilbagekøbe aktier i 2019, og vi vurderer, at der burde være mulighed for, at årets tilbagekøb vil overstige den første udmelding om 25 millioner euro, svarende til en procent af markedsværdien. Hertil udbetaler SimCorp et udbytte på 6,75 kroner per aktie, svarende til et direkte afkast på godt en procent.

Klaus Holse Andersen har været direktør siden 2012, og han kommer med en stærk salgsbaggrund fra store succesfulde amerikanske IT-organisationer som Microsoft og Oracle. Det er vores opfattelse, at han har bidraget med en stærk resultatorienteret tilgang og langsigtet fokus. I 2018 fik Klaus Holse selskab af Michael Rosenvold, der blev ny finansdirektør. Michael Rosenvold kommer fra den succesfulde projektvirksomhed Rambøll.

Bestyrelsesformand Jesper Brandgaard takker af efter 2018 – efter 11 år som formand og 12 år i bestyrelsen. Da Jesper Brandgaard blev formand i 2008 var omsætningen i SimCorp 175 millioner euro og driftsindtjeningen 38 millioner euro. Ved udgangen af 2018 var disse tal til sammenligning en omsætning på 383 millioner og 103 millioner euro i driftsindtjening. Omsætningen er således vokset med mere end otte procent om året, og indtjeningen er ligeledes vokset med mere end ti procent trods en finanskrise i formandsperioden. Vi ærgrer os over, at standarderne for ”god” selskabsledelse ikke lader Jesper Brandgaard fortsætte som formand.

Vi har stor tillid til, at Peter Shütze, der tidligere har været direktør i Unibank og Nordea Danmark, vil bidrage med dyb indsigt og solid erfaring i rollen som formand, og at han vil fastholde strategien, som han har været med til at fastlægge i sin seks år som næstformand. Vi vurderer, at SimCorps bestyrelse kan bidrage med strategiske indsigter til selskabets langsigtede værdiskabelse, som Klaus Holse og Michael Rosenvold i samarbejde skal levere i den daglige drift.

Det markedsledende SimCorp Dimension er bygget på markante investeringer i udvikling. Omkring 17 procent af omsætningen investeres således i dette, svarende til omkring 520 millioner kroner, og hvor den absolutte investering er øget med knap syv procent om året de seneste fem år.

Hvis selskabet, som vi forventer det, lever op til sine vækstmål, bør disse investeringer fremadrettet udgøre en mindre del af salget. Stigende regulering af kapitalforvaltere og -ejere, og øget kompleksitet som følge heraf, bør være positivt for muligheden for at konvertere potentielle kunder fra tidligere programmer.
De tidligere programmer er i mange tilfælde selvudviklede løsninger, der kan besværliggøre den nødvendige rapportering til myndigheder, kunder eller bestyrelser, grundet mangel på funktionalitet, dokumentering af processer eller lignende.

Mens regulering og krav til dokumentation af forretningsgangene i visse industrier og selskaber ses som en hæmsko for kapitalforvaltere og -ejere, der kræver øgede ressourcer i driften, er det således med til at drive vækstmulighederne i SimCorp. Dette bør over tid føre til markante stigninger i de frie pengestrømme, og derigennem komme os til gode som medejere gennem øgede aktionærudlodninger. Fremtiden ser lys ud.